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    • CSF觀察

    【CSF 觀察】| 2017年中國資產證券化市場半年報

    一、市場概述

     

    2017年上半年,資產證券化市場延續了2016年快速擴容和創新迭出的良好發展態勢。信貸資產支持證券(以下簡稱“信貸ABS”)發行常態化,企業資產支持專項計劃(以下簡稱“企業ABS”)增長迅猛,基礎資產類型日益豐富,各類“首單”產品不斷涌現,流動性明顯提升,不良資產證券化、個人住房抵押貸款證券化、綠色資產證券化、境外發行資產支持證券、REITs 和個人消費貸款等領域實現重要突破。資產支持票據(以下簡稱“ABN”)受去年ABN新規政策的出臺,發行規模快速增長,市場熱度不斷提升。資產證券化在盤活存量資產、提高資金配置效率、服務實體經濟方面發揮著越來越重要的作用。

     

    2017年下半年,建議進一步擴大不良資產證券化試點,促進證券化產品類型創新,完善交易機制提升流動性,加強風險管控,提高信貸ABS發行積極性,從而全面推動資產證券化市場走向規范成熟。

     

    二、監管動態

     

    (一)PPP項目資產證券化監管政策相繼出臺

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    (二) 營業稅改增值稅新規出臺,資管產品納入試點范圍

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    (三) 保監會推動保險資金投資PPP項目,明確PPP項目要求

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    (四) 私募資產證券化監管環境趨嚴

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    (五)債券通將開通,北向通先行,將成為境外投資者參與中國資產證券化市場的新通道

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    專家解讀:

     

    作為“債券通”的第一步,“北向通”將于2017年7月3日開始試運營,這將成為境外投資者參與中國資產證券化市場的新通道。目前約三分之一的車貸資產證券化投資源自海外,債券通實施后,海外投資者在中國資產證券化市場的比重會進一步擴大,資產證券化將進一步推動人民幣國際化。

     

    現金流是資產證券化分析定價的基礎。2017年3月,中國資產證券化分析網與彭博達成正式合作,將持續為全球客戶提供中國資產證券化產品現金流服務。
     

    三、市場分析

     

    (一)市場總覽

     

    據CNABS數據統計,截至2017年6月30日,資產證券化市場已發行產品1247單,總額達25020億元,其中有1029單產品未償清,總額共計13261億元。2017年上半年,共計發行資產證券化產品254單,發行金額到4987億元,市場容量不斷增加。其中,信貸ABS市場發行態勢趨緩,共計發行51單產品,發行金額達1912億元,同比增長42.05%,其中上半年存量達1504.7億元,同比增長134.80%;企業ABS市場發行持續上漲,共計發行194單產品,發行金額達2952億元,同比增長62.31%,其中上半年存量達2905.03億元,同比增長147.36%;ABN市場正處于快速發行階段,共計發行8單產品,發行金額達113億元,同比增長234.92%,增幅最大,其中上半年存量達106.67億元,同比增長317.33%。

     

    圖3.1 中國資產證券化市場總覽

    https://mmbiz.qlogo.cn/mmbiz_png/6IbpOAicDde7D04sk9Atc8U77HcFX8BPicCjktmcgHYAR2NCib1YCbtDxTFZn7w5gy4r3nRpFnaiaH2IXzK3fickcaA/0?

    數據來源:www.cn-abs.com

     

    (二)過會情況

     

    根據公開市場數據統計,CNABS對2017年上半年上交所和深交所證券化產品的過會情況進行總結。如圖3.1所示,目前共計93單產品過會成功,進入待發行狀態,其中,信貸ABS產品2單,企業ABS產品87單,ABN產品4單,可以預計2017年下半年證券化市場的發行勢頭依舊強勁。

     

    截至2017年6月30日,上交所過會產品共計274單,擬發行金額達3592.27億元;終止產品共計23單,擬發行金額達286.51億元,占上半年總過會產品擬發行金額的7.98%;深交所過會產品共計69單,擬發行金額達1701.31億元;終止產品共計7單,擬發行金額達58.28億元,占上半年總過會產品擬發行金額的3.43%。

     

    表3.2 上交所和深交所證券化產品過會及終止情況

    https://mmbiz.qlogo.cn/mmbiz_png/6IbpOAicDde7D04sk9Atc8U77HcFX8BPicPEdskJQNgkOlyUCgQZg8SdfwLL4eOqxVKVpcYAic8PDl6AapOpvpKyQ/0?

    數據來源:交易所披露數據、CNABS整理

     

    從2017年上半年交易所證券化產品的過會及終止情況統計可以看出,上交所這半年內處理的過會產品數量約是深交所的3.8倍。以下從當月受理產品數、當月通過產品數以及當月終止/中止產品數三個方面來查看交易所市場產品的過會情況。

     

    圖3.2.1 上交所證券化產品過會信息統計

    https://mmbiz.qlogo.cn/mmbiz_png/6IbpOAicDde7D04sk9Atc8U77HcFX8BPic6FTjbda5eDMIibMGjUDRlAak2vMh62iaUwgr5Qia7ZaibwUOnIJWeaxYDA/0?

    數據來源:上交所披露數據、CNABS整理

     

    圖3.2.2 深交所證券化產品過會信息統計

     

    https://mmbiz.qlogo.cn/mmbiz_png/6IbpOAicDde7D04sk9Atc8U77HcFX8BPicVXLpRQBNz6qWeOy2kDiadApibKdfstHn6YrDTl4l5IO27vRX40rL8ciaQ/0?

    數據來源:深交所披露數據、CNABS整理

     

    CNABS對上交所和深交所對各單產品的過會時間進行跟蹤統計后發現,上交所平均每單產品過會時間在85天左右,其中REITs所需時間最長,用時接近150天;其次是應收賬款、收費收益權、小額貸款這三類產品的過會時間分布在80天至120天之間,而個人消費貸款、信托受益權、商業地產抵押貸款和融資租賃這四類產品的過會時間分布在40天至80天之間;受監管機構的積極推進,PPP類產品的過會時間最短,平均僅需2天,反饋速度最快。

     

    圖3.2.3 上交所證券化產品平均過會時間統計

    https://mmbiz.qlogo.cn/mmbiz_png/6IbpOAicDde7D04sk9Atc8U77HcFX8BPic9AOvoKq6S0RZXFrMXicKXaibHYlKseI7AclrGjLU9aWjf8UBIrL4f0oA/0?

    數據來源:上交所披露數據、CNABS整理

     

    深交所平均每單產品過會時間在36天左右,其中股票式回購和信托受益權兩類產品所需時間最長,大約需要60天;REITs產品過會時間接近50天,相較上交所過會時間縮短將近三分之二;其次是融資租賃、收費收益權、保理融資、應收賬款和小額貸款這五類產品的過會時間分布在10天至40天之間;受監管機構的積極推進,PPP類產品過會時間最短,平均僅需4天,反饋速度最快。

     

    圖3.2.4 深交所證券化產品平均過會時間統計

    https://mmbiz.qlogo.cn/mmbiz_png/6IbpOAicDde7D04sk9Atc8U77HcFX8BPicqdYuiaE3BabwyiaKibUPLfgdKD8qhrOxXibdaFyicR8GDkOpPbO4RrFkSgg/0?

    數據來源:深交所披露數據、CNABS整理

     

    (三)細分市場

     

    1、信貸ABS市場

     

    從2017年上半年信貸ABS市場的發行情況來看,企業貸款、汽車抵押貸款、住房抵押貸款、金融租賃和個人消費貸款等五類產品仍然占據信貸ABS市場的主要市場份額。其中企業貸款ABS產品共計發行15單,發行金額達688.97億元,同比增長47.89%,穩占據銀行間市場發行量第一的地位;汽車抵押貸款ABS產品共計發行12單,發行金額達420.12億元,同比增長62.28%,位居銀行間ABS市場發行量第二;住房抵押貸款ABS產品共計發行5單,發行金額達391.66億元,同比增長235.61%,位居銀行間ABS市場發行量第三,漲幅迅猛;金融租賃ABS產品共計發行6單,發行金額達199.44億元,同比增長115.24%,位居銀行間ABS市場發行量第四;個人消費貸款ABS產品共計發行6單,發行金額達154.43億元,同比增長183.20%,位居銀行間ABS市場發行量第五。受監管法規的推動,不良資產重組ABS產品2017年上半年成功發行6單,發行量達51.65億元,同比增長414.44%,漲幅最大。此外,銀行間ABS市場的公募REITs于2017年上半年首次發行,市場關注度較高。

     

    圖3.3.1 信貸ABS市場發行規模

    https://mmbiz.qlogo.cn/mmbiz_png/6IbpOAicDde7D04sk9Atc8U77HcFX8BPicnn5at26dy4bof51t3ruJnOm2XervJlVMwHzzE0NqEoNuZIr8tLibgbQ/0?

    數據來源:www.cn-abs.com

     

    圖3.3.2 信貸ABS市場發行單數

    https://mmbiz.qlogo.cn/mmbiz_png/6IbpOAicDde7D04sk9Atc8U77HcFX8BPicw9YVM9YH686rmP9ccauu8icsVNJEAdhicTGY0MQGC0a2zicREtMkGYnCg/0?

    數據來源:www.cn-abs.com

     

    2、企業資產證券化

     

    從2017年上半年企業ABS市場的發行情況來看,個人消費貸款、信托受益權、融資租賃、應收賬款和REITs這五類產品仍然占據企業ABS市場份額前五名。其中個人消費貸款ABS產品共計發行48單,發行金額達934.49億元,同比增長816.17%,穩穩占據交易所市場發行量第一的地位,其中又以德邦證券發起的螞蟻金融系產品占比最大;信托受益權ABS產品共計發行21單,發行金額達630.14億元,同比增長23.02%,位居企業ABS市場發行量第二;融資租賃ABS產品共計發行32單,發行金額達316.58億元,同比降低26.09%,位居交易所市場發行量第三;應收賬款ABS產品共計發行23單,發行金額達257.84億元,同比增長39.74%,位居交易所市場發行量第四;REITs產品共計發行8單,發行金額達184.18億元,同比增長328.62%,漲幅迅猛,位居交易所市場發行量第五。此外商業地產抵押貸款支持證券(CMBS)在今年上半年也取得了較大突破,以發行量143.11億元 ,同比增長960.07%的強勁態勢位居企業ABS市場發行規模第六,商業地產抵押貸款和REITs兩類產品為盤活存量商業地產起到了積極有效的作用。

     

    圖3.3.3 企業ABS市場發行規模

    https://mmbiz.qlogo.cn/mmbiz_png/6IbpOAicDde7D04sk9Atc8U77HcFX8BPicdwibQvDV2gMPz90Q6C45MH0t1yVeZ6HzrgdaSIyxn41a9f8fxyTDEbA/0?

    數據來源:www.cn-abs.com

     

    圖3.3.4 企業ABS市場發行單數

    https://mmbiz.qlogo.cn/mmbiz_png/6IbpOAicDde7D04sk9Atc8U77HcFX8BPicia4icQh9sdGv55yXzgiaickcSAsM8riaLUxneibc78BajS4C44HPJfSibfp0Q/0?

    數據來源:www.cn-abs.com

     

    3、 資產支持票據(ABN)市場 

     

    從2017年上半年ABN市場的發行情況來看,產品類型主要為融資租賃、應收賬款和個人消費貸款。其中,融資租賃ABN產品共計發行4單,發行金額達63.47億元,占ABN市場的主要份額;應收賬款ABN產品共計發行3單,發行金額達34.83億元;個人消費貸款ABN產品共計發行1單,發行金額達15億元。此外,仍有16單ABN產品正處于過會成功,待發行狀態,受新規影響,ABN市場發行狀態呈現良好上升趨勢。

     

    (四)機構份額

     

    1、信貸ABS市場

     

    據CNABS網站公開數據整理發現,信貸ABS市場發起機構較2016年而言,2017年上半年發起機構整體呈現市場排名上升趨勢。如表3.4.1.1所示,從產品發行金額來看,國開行和建設銀行穩居市場份額第1和第2名,而光大銀行今年表現不俗,從去年市場份額排位第30名躍升為今年第3名。這三家銀行各自占有總市場份額的10%左右。中國銀行從去年第3位略降為第4位,恒豐銀行排位保持不變,而其他發起機構如上汽通用金融、興業銀行、招銀金融租賃、奔馳金融、中信銀行等都有較大升幅,紛紛進入前10名。而大眾金融、工商銀行、寶馬金融較2016年而言,2017年上半年市場份額占比有所下降。

     

    表3.4.1.1信貸ABS市場發起機構發行金額排名變化

    https://mmbiz.qlogo.cn/mmbiz_png/6IbpOAicDde7D04sk9Atc8U77HcFX8BPic3MKAjAqIicnn9n6hKykYk908oJNwlCrZJJb8X3ZMib133yRNNA2rGsUg/0?

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    數據來源:www.cn-abs.com

     

    如表3.4.1.2所示,從產品發行單數來看,中國銀行2017年上半年共發行4單產品,穩居市場發行單數第1名,而國開行、建設銀行、光大銀行、上汽通用金融、興業銀行、工商銀行、捷信金融和民生銀行各發行2單產品,并列市場第2名。其余各發起機構都僅發行了1單產品,因此排名不分上下。

     

    表3.4.1.2 信貸ABS市場發起機構發行單數排名變化

    https://mmbiz.qlogo.cn/mmbiz_png/6IbpOAicDde7D04sk9Atc8U77HcFX8BPicRH3Bte7qG5zQJtAwAFvUrl4sUwvrCxpor7oCibHkaqFVhpafpYIYl8g/0?

    數據來源:www.cn-abs.com

     

    從信貸ABS市場企業貸款這一基礎資產類型來看,2017年僅12家銀行參與發起企業貸款ABS產品。其中,國開行和光大銀行分別位居市場份額排名第1和第2名,市場占有率分別為29.79%和27.86%;興業銀行、恒豐銀行和華融湘江銀行市場占有率分別為11.18%、8.49%和4.37%,位于市場排名第3到第5名。

     

    圖3.4.1.1 信貸ABS市場企業貸款類型

    發起機構發行金額市場排名

    https://mmbiz.qlogo.cn/mmbiz_png/6IbpOAicDde7D04sk9Atc8U77HcFX8BPic8MPthoAfG2xtNqNnDaC4bicoSAp3H7EgqSKK1XiawzariaPCibKW9nqfpQ/0?

    數據來源:www.cn-abs.com

     

    從信貸ABS市場汽車貸款這一基礎資產類型來看,2017年僅11家機構參與發起汽車貸款ABS產品。其中,上汽通用金融、奔馳金融和大眾金融分別位居市場發行金額前3名,市場占有率分別為19.04%、13.10%和10.66%,寶馬金融和東風日產金融并列市場第4名,市場占有率都是9.52%。

     

    圖3.4.1.2 信貸ABS市場汽車貸款類型

    發起機構發行金額市場排名

    https://mmbiz.qlogo.cn/mmbiz_png/6IbpOAicDde7D04sk9Atc8U77HcFX8BPicItK6qHUVudUc6zOmO2WMWeyIianeUYOpBbNmicxT9Hr4AJic8zAVYaNBQ/0?

    數據來源:www.cn-abs.com

     

    2、企業ABS市場

     

    據CNABS網站公開數據整理發現,企業ABS市場計劃管理人較2016年而言,2017年上半年計劃管理人整體呈現市場排名上升趨勢。如表3.4.2.1所示,從產品發行金額來看,德邦證券穩居市場份額第1名,市場占有率高達31.69%;而招商資管今年表現不俗,從去年市場份額排位第10名躍升為今年第2名,市場占有率約為6.34%;中信證券市場排名略有下調,位居市場份額第8名,但依舊處于市場前列;國君資管和和恒泰證券市場排名小幅上調,分別位居市場份額第4和第10名。值得注意的是,天風證券、中信建投證券、中銀國際證券和平安證券,市場排名有較大升幅,分別位居市場份額第5、第6、第7和第9名。

     

    表3.4.2.1 企業ABS市場

    計劃管理人發行金額排名變化

    https://mmbiz.qlogo.cn/mmbiz_png/6IbpOAicDde7D04sk9Atc8U77HcFX8BPic5dWGJibltD2exOnKBDpSYpTKCiaEQfu7yj62RwDthfsJBniazYIpoU66Q/0?

    數據來源:www.cn-abs.com

    注:企業ABS市場統計數據僅包括上海證券交易所、深圳證券交易所和機構件私募產品報價與服務系統。

     

    如表3.4.2.2所示,從產品發行單數來看,德邦證券穩居市場發行單數第1名,2017年上半年共發行37單產品,超過2016年已發行的產品單數,市場占有率高達20.22%;華泰資管依舊保持市場發行單數第2的市場地位,2017年上半年共發行15單產品,超過2016年已發行的產品單數的一半,市場占有率約為8.20%;而中信證券、招商資管、中信建投證券2017年上半年發行的產品單數與2016年已發行的產品單數不相上下,分別位居市場第3、第4和第5名。廣發資管、國君資管和國金證券的市場排名有所下調,特別是廣發資管和國金證券,作為計劃管理人于今年上半年發行的產品單數僅為去年發行產品單數的30%和20%。平安證券、恒泰證券、方正證券和天風證券市場排名都實現了較大升幅,分別位居市場第7、第8、第8、第11名。

     

    表3.4.2.2 企業ABS市場

    計劃管理人發行單數排名變化

    https://mmbiz.qlogo.cn/mmbiz_png/6IbpOAicDde7D04sk9Atc8U77HcFX8BPicjTcibovFLKiaawkVpo6ZqttiafjeiaJHV8E9507bdCo2PTeGEwgGO1DzxA/0?

    數據來源:www.cn-abs.com

     

    從企業ABS市場信托受益權這一基礎資產類型來看,2017年僅15家機構作為計劃管理人參與發行信托受益權ABS產品。其中,中銀國際證券、國君資管、天風證券、華菁證券和一創證券分別位居市場份額排名前5名,市場占有率分別為23.74%、20.52%、15.90%、11.71%和8.92%。

     

    圖3.4.2.1 企業ABS市場信托受益權類型

    計劃管理人發行金額市場排名

    https://mmbiz.qlogo.cn/mmbiz_png/6IbpOAicDde7D04sk9Atc8U77HcFX8BPicMNHAWCDTK5jBCHW3WVMbRg0CAJb2WhJD7aabiaosiaHvTSNsFBdXWJ5A/0?

    數據來源:www.cn-abs.com

     

    從企業ABS市場融資租賃這一基礎資產類型來看,2017年僅19家機構作為計劃管理人參與發行融資租賃ABS產品。其中,廣發資管、國金證券、中信建投證券、華泰資管和東海證券分別位居市場份額排名前5名,市場占有率分別為14.09%、13.02%、12.41%、10.53%和9.48%。

     

    圖3.4.2.2 企業ABS市場融資租賃類型

    計劃管理人發行金額市場排名

    https://mmbiz.qlogo.cn/mmbiz_png/6IbpOAicDde7D04sk9Atc8U77HcFX8BPiciaxa2FXPdqmkiaoMfJr7jqpQXf6QwzNk1F2tz2vAaaArbDwicwibcv5SZg/0?

    數據來源:www.cn-abs.com

     

    從企業ABS市場應收賬款這一基礎資產類型來看,2017年僅13家機構作為計劃管理人參與發行應收賬款ABS產品。其中,招商資管、平安證券、中信證券、中金公司和農銀匯理資管分別位居市場份額排名前5名,市場占有率分別為17.56%、16.94%、11.35%、9.30%和8.13%。

     

    圖3.4.2.3 企業ABS市場應收賬款類型

    計劃管理人發行金額市場排名

    https://mmbiz.qlogo.cn/mmbiz_png/6IbpOAicDde7D04sk9Atc8U77HcFX8BPic22ubTUQGmkGRwtwdiaNLcRQ3sPzW2j3oEVqnLXmOkBjPBah1Y1pYia6A/0?

    數據來源:www.cn-abs.com

     

    針對市場熱點項目——REITs,2017年僅5家機構作為計劃管理人參與發行REITs產品。其中,招商資管、恒泰證券、開源證券、天風證券和方正富邦分別位居市場份額排名前5名,市場占有率分別為61.65%、18.66%、11.94%、5.85%和1.90%。

     

    圖3.4.2.4 企業ABS市場REITs

    計劃管理人發行金額市場排名

    https://mmbiz.qlogo.cn/mmbiz_png/6IbpOAicDde7D04sk9Atc8U77HcFX8BPic22ubTUQGmkGRwtwdiaNLcRQ3sPzW2j3oEVqnLXmOkBjPBah1Y1pYia6A/0?

    數據來源:www.cn-abs.com

     

    針對市場熱點項目——PPP,2017年僅4家機構作為計劃管理人參與發行PPP產品。其中,中信建投證券、招商資管、中信證券和廣發資管分別位居市場份額排名前4名,市場占有率分別為42.67%、26.01%、19.53%和11.79%。

     

    圖3.4.2.5 企業ABS市場PPP

    計劃管理人發行金額市場排名

    https://mmbiz.qlogo.cn/mmbiz_png/6IbpOAicDde7D04sk9Atc8U77HcFX8BPicmKs5d4laLCY6GhaNmkxbPuiciaic1eB9jyY4WkbakwgbtDYvCMRFh4wUQ/0?

    數據來源:www.cn-abs.com

     

    (五)二級市場

     

    現階段資產證券化市場仍然以銀行間市場和交易所市場為主,ABN市場活躍度有望進一步提升。目前ABS二級市場交易情況如下圖所示:

     

    圖3.5 ABS二級市場交易量

    https://mmbiz.qlogo.cn/mmbiz_png/6IbpOAicDde7D04sk9Atc8U77HcFX8BPickjgpPvSEeKC5wa0LDBy6k162QBB5yVoEu9NGErwWRw3Txic5lHSkNqg/0?

    數據來源:公開市場數據,CNABS整理

     

    2017年上半年,銀行間市場及交易所市場資產支持證券的交易量均有所下滑,特別是上交所交易量下降幅度最大。據CNABS整理發現,2017年上半年銀行間資產支持證券總成交金額約為535億元,與2016年上半年銀行間市場交易量相比,成交金額下降27.44%。從月平均成交數據來看,2016年銀行間市場平均每月成交金額119億元;2017年銀行間市場平均每月成交金額降為89億元,降幅略大。

     

    從交易所市場來看,2017年上半年交易所市場總成交金額193億元,較2016年上半年總成交金額下降39%。其中上交所成交量43億元,較2016年上半年下降71%;深交所成交量149億元,較2016年上半年下降11.27%。

     

    資產支持證券交易量顯著下滑與當前整個債券市場流動性趨緊密切相關。隨著監管驅嚴,資產證券化市場將得到進一步整頓及規范,同時伴隨著人民幣國際化進程的推進,預計2017年下半年,資產證券化市場將會繼續穩健發展。

     

    (六)定價機制

     

    1、證券發行利率

     

    受債券市場利率持續震蕩走高的影響,2017年上半年資產證券化產品的發行利率也隨之呈現震蕩上行的趨勢。今年4月,銀監會出臺“監管套利、空轉套利、關聯套利”專項治理的“三套利”文件,信貸ABS產品的發行利率開始上升。

     

    圖3.6.1.1 信貸ABS產品AAA級證券發行利率

    https://mmbiz.qlogo.cn/mmbiz_png/6IbpOAicDde7D04sk9Atc8U77HcFX8BPicPJjWIIYE1NOwd8GGzcItJkobLsRqOEmNs1d3kdQenED46FRqvCNVIg/0?

    數據來源:www.cn-abs.com

     

    而在“去杠桿、降風險”的監管原則下,企業通過資產證券化融資的需求愈發強烈,造成企業ABS產品的發行利率不斷抬升,與企業債之間的利差逐漸擴大。整體而言,企業ABS產品的AAA級證券發行利率要高于信貸ABS產品。

     

    圖3.6.1.2 企業ABS產品AAA級證券發行利率

    https://mmbiz.qlogo.cn/mmbiz_png/6IbpOAicDde7D04sk9Atc8U77HcFX8BPichdoojiaR8yGxQ2YUkhvT0dwKC6LWZ0kJqQIdicd3fibrwQIqlUaP4g27g/0?

    數據來源:www.cn-abs.com

     

    2、信貸ABS產品定價機制

     

    以汽車貸款ABS為例,CNABS發現信貸ABS產品的定價主要受到發行主體的影響,而不是基礎資產信用質量本身。以底層資產的年化違約率代表資產池的信用質量,從圖3.6.2.1可以看出,汽車貸款ABS的融資成本/規模與資產池的信用質量無明顯關系。這里有兩種解釋方式:要么在產品發行過程中對底層資產的表現估計不足,或是產品歷史表現時間過短,不能真實體現底層資產的信用水平。

     

    圖3.6.2.1 汽車貸款ABS產品基礎資產年化違約率vs融資成本

    https://mmbiz.qlogo.cn/mmbiz_png/6IbpOAicDde7D04sk9Atc8U77HcFX8BPicKCkvGfGmK4bibrAn6h5ZE2ZcOxfxRAvUYd5H3wGKoBUHPX3nNnbKgUw/0?

    數據來源:www.cn-abs.com

     

    從圖3.6.2.2可以看出,汽車貸款ABS的融資成本/規模與發行主體的性質明顯相關。銀行發起的汽車貸款ABS產品的融資成本顯著高于汽車金融公司,而就汽車金融公司而言,外商獨資性質的汽車貸款ABS產品的融資成本又高于國有企業。

     

    圖3.6.2.2 汽車貸款ABS產品發行主體性質vs融資成本

    https://mmbiz.qlogo.cn/mmbiz_png/6IbpOAicDde7D04sk9Atc8U77HcFX8BPicChic9Dv9KsuWk7UhjCXZerbuuKPsu54W6iaNKN8UDN5PS9vlJUH8wAlQ/0?

    數據來源:www.cn-abs.com

     

    3、企業ABS產品定價機制

     

    以融資租賃ABS為例,CNABS發現企業ABS產品的定價主要受到發行主體的影響居多。從圖3.6.3.1可以看出,融資租賃ABS的發行利率隨時間減小,說明市場在逐漸接受這類產品,或者市場定價正趨于理性。

     

    圖3.6.3.1 融資租賃ABS產品的融資成本

    https://mmbiz.qlogo.cn/mmbiz_png/6IbpOAicDde7D04sk9Atc8U77HcFX8BPicib653mLywRNHicz9gVrBeLpcMx1ZEfUkibOK6SAyWlsiatd1BchqbfXRwQ/0?

    數據來源:www.cn-abs.com

     

    從圖3.6.3.2可以看出,融資租賃ABS的融資成本與發行主體顯著相關。通過發起人注冊資本、成立時間、所在地以及企業性質等將發行主體區分為低信用主體和高信用主體,可以發現高信用的發行主體融資成本較低。

     

    圖3.6.3.2 融資租賃ABS產品發行主體vs融資成本

    https://mmbiz.qlogo.cn/mmbiz_png/6IbpOAicDde7D04sk9Atc8U77HcFX8BPicUSeMQrb7vFHPR4SccYv2tgmlce5nib4PnTzppCFhIFib4pDevgVrngYQ/0?

    數據來源:www.cn-abs.com

     

    四、市場關注熱點及各類首單

     

    (一)首只消費金融ABS基金成立,消費金融類資產證券化產品受矚目

     

    2017年3月16日,江蘇銀行與德邦證券在上海宣布共同發起設立“江蘇銀行—德邦證券消費金融ABS創新投資基金”。該基金為國內首單消費金融ABS創新投資基金,規模200億元,專注于消費金融領域,以Pre-ABS投資和夾層投資作為主要投資策略。

     

    2017年上半年度,以螞蟻金服的“花唄”、“借唄”系列,京東世紀貿易的“京東白條”系列等為代表的消費金融資產證券化產品,延續其品牌化、系列化的發展道路,提升發行效率,降低融資成本,打造相對標準化的市場環境,并降低投資者的決策成本,逐漸擁有穩固的投資群體,對拓展企業融資渠道有積極作用。

     

    (二)內地與香港“債券通”將開通,“北向通”先行

     

    2017年5月16日,中國人民銀行與香港金融管理局發布聯合公告宣布,同意內地與香港開展債券市場互聯互通合作,初期將先開通“北向通”,即香港及其他國家與地區的境外投資者經由香港與內地基礎設施機構之間在交易、托管、結算等方面互聯互通的機制安排,投資在內地銀行間債券市場;未來,將適時研究擴展至“南向通”,即境內投資者經由兩地基礎設施機構之間的互聯互通機制安排,投資于香港債券市場。

     

    (三)2017上半年度首單資產證券化產品回顧

     

    1、首單培育型不動產REITs

     

    2017年6月28日,由招商證券和福晟集團共同主導的“招商創融-福晟集團資產支持專項計劃”成功發行,并即將在深圳證券交易所掛牌交易。在招商證券投行的專業幫助下,福晟集團新近落成、整體回報可期的物業,成功實現了資產證券化。該項目的成功發行是招商證券在不動產金融領域的又一重大創新,開辟了在現有交易所企業資產證券化業務體系下進行培育型商業物業盤活的嶄新路徑,是我國盤活存量商業地產的重要實踐,對促進我國商業地產的長期健康發展有積極的借鑒意義。

     

    2、 首單銀行間市場的公募REITs項目

     

    2017年2月20日,安徽新華傳媒股份有限公司發起,由興業銀行主承銷的“興業皖新閱嘉一期房地產投資信托基金”(以下簡稱“興業皖新REITs”)在銀行間市場成功發行。

     

    目前,國內還沒有建立起明確的REITs制度和推出標準意義上的公募REITs, 但是,國內的監管部門和各市場主體在該方面的探索一直沒有停止過,經過監管部門前期扎實有效的推動以及發行人、投資機構的積極探索,目前的法律框架、監管環境、市場準備等條件已基本成熟,推出公募REITs試點正當其時。因此,市場有待推出相關法律法規以及業務指引,正式啟動并大力推進中國REITs公募試點。

     

    3、首單公寓行業資產證券化項目

     

    2017年1月11日,長租公寓運營商魔方公寓公開宣布“魔方公寓信托受益權資產支持專項計劃”已成功設立,募集資金總額3.5億元。作為中國ABS發行史上的首單公寓行業資產證券化產品,該項目在國內公寓行業融資難、成本高的背景下,將為企業提供了優化現金回流,長期造血的又一重要渠道。

     

    4、發行規模最大的地產證券化項目

     

    2017年5月15日,由招商證券牽頭、招商資管擔任計劃管理人的“金融街(一期)資產支持專項計劃”成功設立。該計劃總發行規模66.5億元,是發行規模最大的地產類資產證券化項目,在同類證券化產品中發行成本最低,并首次成功在同類產品中引入保險投資者。

     

    5、首單商業地產公募資產證券化項目

     

    2017年4月25日,由世茂集團攜手興業銀行股份有限公司共同推出的“上海世茂國際廣場有限公司2017年第一期資產支持票據”在銀行間交易商協會成功注冊,規模65億元。該產品的成功發行標志著與交易所市場商業地產抵押貸款支持證券對應的銀行間市場首單商業地產抵押貸款支持票據落地,這也是自2016年信托型ABN業務推出以來單筆規模最大的一單。

     

    6、首單銀行系不動產投資物業資產證券化項目

     

    2017年3月15日,招商證券主導的“中銀招商-北京凱恒大廈資產支持專項計劃”成功設立。本項目通過交易條款增加了優先檔投資人對于項目后續運營管理的參與,使其享有獲取更多資產運營期間變動收益和標的資產增值收益的機會,實現了投資人參與項目管理和獲取超額回報相掛鉤,從而使其運營和收益模式更為接近市場化REITs產品,是招商證券繼國內首單CMBS產品后在商業地產證券化領域的又一力作,也是目前國內最接近真正意義上的REITs的資產證券化產品。

     

    7、上交所首單PPP資產證券化項目

     

    2017年3月31日,由招商資管作為管理人的“華夏幸福固安工業園區新型城鎮化PPP項目供熱收費收益權資產支持專項計劃”順利發行。該PPP項目的成功落地是園區首單PPP資產證券化項目,具有全國性的示范意義。

     

    8、深交所首單PPP資產證券化項目

     

    2017年3月15日,由廣發證券子公司廣發證券資產管理(廣東)有限公司作為管理人的“廣發恒進-廣晟東江環保虎門綠源PPP項目資產支持專項計劃”順利發行,成為深交所首單成功發行的PPP資產證券化項目。

     

    9、首單消費金融類資產支持票據

     

    2017年2月24日, “北京京東世紀貿易有限公司2017年第一期京東白條資產支持票據”在銀行間市場成功定向發行,規模為15億元。作為首單成功發行的銀行間市場消費金融類資產支持票據產品,該期產品進一步拓寬了ABN基礎資產類型,促進消費轉型升級,助力普惠金融發展,提升互聯網金融服務創新的廣度和深度。

     

    10、首單綠色資產支持票據

     

    2017年4月25日,“北控水務(中國)投資有限公司2017年第一期綠色資產支持票據”在銀行間市場成功發行,金額為21億元,優先檔評級均為AAA,基礎資產全部為綠色資產,其中6億元募集資金專項用于環境改善等綠色項目。這是全國首單綠色資產支持票據,也是目前規模最大、基礎資產數量最多的水務類證券化產品。

     

    11、首單商業物業抵押貸款資產支持票據

     

    2017年4月,“上海世茂國際廣場有限公司2017年第一期資產支持票據”在交易商協會成功注冊,金額為65億元,標志著全國銀行間市場首單商業地產公募資產證券化項目正式出爐。該項目是首單基礎資產為商業物業抵押貸款、交易結構采用雙SPV結構的ABN,助力盤活優質商業地產存量資產,推動地產行業向“輕資產”結構轉型。

     

    12、 首單采用“一次注冊、分期發行”模式的資產支持票據

     

    2017年6月16日,“民生2017年度第一期企業應收賬款資產支持票據”成功發行。該項目注冊金額為100億元,首期發行10.305億元,是銀行間市場首單采用批量發行模式的信托型ABN產品,也是首單采用“一次注冊、分期發行”的ABN產品,不僅提高銀行間市場普惠金融的程度,也提升了證券化產品的融資效率。

     


     

    五、資產證券化市場展望與建議

     

    (一)資產證券化市場展望

     

    1、PPP資產證券化市場有望進一步推進

     

    政府和公共資本合作(PPP)不僅是政府的表外融資工具,還是政府投資的自我約束機制,融資成本是地方政府操作PPP項目的重要考量因素之一,財政能力弱的地區對PPP的需求也相對旺盛。將存量項目證券化,有利于打破政府地方政府和政府融資平臺報表擴張的限制,使政府更好地提供基礎設施,并依靠投資拉動GDP和帶動就業需求。此外,利用資產證券化可以盤活社會資本投資所形成的資產,從而加強社會資本的再投資能力,增加經濟發展的速度。據財政部PPP中心數據顯示,截至2017年3月,全國入庫PPP項目合計12287個,累計投資額14.6萬億元,其中已簽約落地項目1,729個,投資額2.9萬億元,落地率34.5%。當前政策旨在放寬可證券化基礎資產限制、簡化審批流程的同時,也強調不得通過資產證券化改變控股股東對PPP項目公司的實際控制權和項目運營責任,實現變相“退出”,影響公共服務供給的持續性和穩定性。因此未來關于如何進一步規范PPP資本退出機制的政策措施仍有較大改善空間。預計隨著相應政策措施的不斷完善落地,PPP+ABS/REITs模式將得到進一步發展。

     

    2、基礎資產范圍將進一步擴大,產品創新將繼續

     

    2017年上半年,資產證券化市場基礎資產范圍不斷擴大,創新產品頻出,各類首單產品層出不窮。預計下半年市場將繼續涌現新型基礎資產和創新型交易結構。信貸資產證券化方面,隨著房地產市場調控力度加大,房地產開發貸、公司債、地產基金和資管計劃等融資渠道收緊,房企發行CMBS、REITs等不動產資產證券化以改變經營模式,創新融資方式,降低融資成本的動力將增強。企業資產證券化方面,55號文的頒布擴大了基礎資產和發起人主體范圍,放寬項目要求,在該政策推動下,預計PPP項目將成為交易所市場的重點創新品種。資產支持票據方面,2016年發布的ABN新規引入信托作為特殊目的載體,明確基礎資產范圍,再加之靈活的注冊和發行流程,將吸引更多的非金融企業選擇此種方式多元化融資渠道和降低杠桿率。

     

    3、以統一、標準的方式推動REITs的發展

     

    近年來,REITs成為了金融地產圈炙手可熱的話題。盤活優質資產,解放沉淀資金,實現輕資產運營,REITs 正日漸成為一片資產配置的新藍海。2014年4月,啟航項目作為證監會REITs試點產品正式設立,開啟中國REITs序幕。此后類REITs市場愈加火熱,目前累計發行規模400多億,其中2016年至今交易所發行規模超過174億,多單項目正處于上報過程中。目前,由于類REITs產品主要以類固定收益產品形式為主,因此需要從安全性、收益性、資產負債匹配三個角度,結合相應條款對其投資價值進行判斷;而對于未來REITs上市時的退出定價,則需要借鑒成熟市場的經驗,制定完善的定價體系,以判斷產品的真正投資價值。

     

    4、不良貸款證券化市場有望進一步升溫

     

    我國2005年開始信貸資產證券化試點后, 2008年隨著美國次貸危機發生,我國資產證券化審批實質上被終止,期間共發行四單不良貸款ABS產品。2016年,我國不良資產證券化試點重啟,今年共發行14單,發行量達156.10億元。不良資產證券化為銀行提供不良資產陽光化、市場化處置渠道,促進結構調整和市場出清,對于推動實體經濟轉型發展具有重要意義。積極推行不良資產證券化需要成熟的法律體系、健全的稅收保障和更完善的信息披露。盡管面臨著上述多項挑戰,但不良資產證券化作為一種便捷的市場工具將成為批量處置銀行不良資產的重要途徑,也會豐富現有證券市場的現有品種。

     

    5、ABN市場的發展有望進一步推進

     

    2016年12月12日,交易商協會發布《非金融企業資產支持票據指引(修訂稿)》,將SPV引入了ABN產品的交易結構,同時明確了基礎資產范圍、參與機構職責、信息披露要求等重要要素。修訂后的ABN產品與現行證監會監管企業ABS在基礎資產范圍、交易結構等實質層面均較為類似,均可以實現真實出售、資產出表,僅發行場所、發行方式、承銷商及SPV載體等方面略有不同。預計ABN產品未來將成為與企業ABS并行的兩大企業資產證券化產品。

     

    (二)資產證券化市場建議

     

    1、加強信息披露,提高資產證券化產品標準化程度

     

    作為一種結構化融資工具,資產證券化以資產信用為基礎,對基礎資產的信息披露有很高的要求,既是投資者決策的基礎,也是市場定價的主要依據,尤其是市場進入注冊制后,信息披露的重要性更加凸顯。目前銀行間和交易所市場均已建立了信息披露的框架原則,下一步則需要進一步細化、標準化和透明化。

     

    2、加強對資產證券化產品存續期管理的重視

     

    在資產證券化存續期管理重點體現對相關機構的印章管理、賬戶監管和事項決策上,對資產證券化產品的存續期管理應遵循全流程風險管理原則。隨著我國資產證券化市場的快速擴容,資產證券化產品的發行數量快速增長,市場新增參與機構的速度遠低于市場增長速度,落實到各發行機構上的存續期產品也將相應增加。以企業資產證券化市場為例,新增券商進入企業資產證券化市場增長率遠小于快速擴張的企業資產證券化的市場發展速度。隨著各券商需管理的存續期產品數量的增加,投入到剛業務中的人力和財力也必將隨之加大;若保持現有人員和規模,或人員規模的增長速度跟不上管理的存續期產品增長速度,存續期產品賬戶管理的精確性和產品發生重大事故時,信息披露的及時性將受到較大影響。另外,由于各家機構存續期管理模式的各不相同,也可能導致各機構對同一市場趨勢影響下,對相關產品影響范圍的評斷不同。鑒于以上種種因素,建議監管機構能夠進一步標準化資產證券化產品存續期管理的流程和操作規范,為資產證券化產品創造出一個更加透明化存續期管理模式,從而推動資產證券化產品存續期管理標準化進程。

     

    3、增強二級市場流動性,引導市場從發行主導向投資交易主導的轉型

     

    相較于一級市場的持續大幅度擴容,二級市場流動性明顯不足。2017 年下半年建議完善機制設計,盤活二級市場,增強一二級市場聯動,引導市場從發行主導想投資交易主導的轉型,推動資產證券化真正走向成熟。

     

    一是繼續推廣做市商制度或支持中介的存在對市場對流動性改善市場。因為做市商的存在使得該市場每天都有一個連續的買價和賣價,對市場交易者有非常重要的參考價值。因此建議出臺做市商具體工作指引和法規文件,提高二級市場交易效率和流動性,促進和完善資產證券化市場收益率曲線,進而建立合理的價格發現機制。

     

    二是建立科學合理的估值體系。目前來看在整個資產證券化市場,市場認可的中債估值曲線對資產支持證券的估值是采用了去年同期線的數據曲線來進行現金流的折現。然而資產支持證券產品與普通的債券在風險特點和現金流上和傳統債券有很大的區別,導致估值結果市場認可度不高,從而影響二級市場的流通性。

     

    三是繼續推進便利的質押體系建設。2007 年,銀行間市場就出現了相關的規定,資產支持證券可以有質押式的回購。在現有模式下,一方面資產支持證券可以通過場外的方式進行,但是比較繁瑣;另一方面由于資產支持證券做質押品的定價的不確定性,導致能夠給資產自持證券化產品做質押的機構不多。建議探索出推動針對交易所資產證券化產品的標準化質押式回購機制,提升資產證券化產品二級市場流動性。

     

    四是鼓勵多元化投資者的參與。建議通過激勵機制吸引資產管理公司、保險公司、包括養老金和社保基金在內的各類基金,以及交易性金融機構進入市場,打破銀行互持,提高市場流動性。

     

    CSF觀察
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